（来源：ETF和LOF圈）

　　机器人行业可以拆分为两个主题：一个是工业机器人，另一个是我们常说的人形机器人。这两个机器人分别处在不同的产业阶段：工业机器人现在相对比较成熟，人形机器人还处在起步阶段。在这种情况下，对待两个主题的投资方式，包括估值方式，都有一些区别。2025年，工业机器人增速达到13.6%，国产化率已达到50%。整体来看，工业机器人的需求侧处于稳步增长状态，预计2026年仍可维持两位数增速。

　　人形机器人的应用场景非常复杂，目前还比较模糊、碎片化，整个行业仍处在探索阶段。它仍处在政策和主题投资阶段，这一阶段的特色是情绪周期。人形机器人是事件驱动的。人形机器人主要分为三个部分：硬件、大脑和小脑。现在的核心瓶颈还是在大脑上。但是，行业内普遍共识是，机器人的场景数据非常重要。谁能更快积累场景数据，并用这些数据训练新模型，谁就更有可能在未来产品的泛化能力和操作能力上形成绝对领先。

　　根据摩根士丹利预测，到2050年，机器人保有量可能突破10亿台，全球市场规模也可能达到7.5亿美元。我国在“十五五”计划中也将机器人定位为未来产业，希望它能够成为继计算机、智能手机和新能源汽车之后又一个具有创新性、突破性的产品，也可以成为未来我国经济的支柱。第一个投资机会主要聚焦特斯拉量产。第二个投资机会，仍然锚定国内人形机器人本体厂。第三条投资主线仍然聚焦技术。机器人ETF国泰（159551）跟踪中证机器人指数，选取为机器人生产提供软件和硬件的上市公司，目前共有64只成分股。当前板块估值虽处于高位，但后续随着制造业复苏，叠加人形机器人的催化，我们认为板块仍有结构性机会。

　　吴中昊：各位投资者，大家下午好。我是国泰基金量化投资部的基金经理吴中昊，接下来和大家聊一聊下半年机器人板块的投资机会。

　　工业机器人：

　　供给优化与需求回暖

　　机器人行业可以拆分为两个主题：一个是工业机器人，另一个是我们常说的人形机器人。这两个机器人分别处在不同的产业阶段：工业机器人现在相对比较成熟，人形机器人还处在起步阶段。在这种情况下，对待两个主题的投资方式，包括估值方式，都有一些区别。首先来看工业机器人。工业机器人供给端，正如刚才所说，工业机器人是一个比较成熟的产业。2022年之后，中国工业机器人进入相对低增速的时期，进入去库存和淘汰赛阶段。经过两年的行业内卷，2025年中国工业机器人出现了需求端的大幅回暖。随着技术创新、政策推进不断加强和应用场景逐步拓展，中国工业机器人也开始加速迈向高质量发展阶段。

　　2025年，工业机器人增速达到13.6%，国产化率已达到50%。在整体经济预期放缓导致投资收紧的大环境下，国产工业机器人厂商都在持续推动低成本优化，抢占各个细分市场，同时布局具身智能，包括AI在内的第二增长曲线。接下来看工业机器人的需求端。需求端在2025年出现了分化，以半导体、汽车、锂电池等为核心的硬科技行业增速明显高于平均水平。

　　先说电子行业。电子行业是需求端占比最高的行业，2025年出现了需求回暖，主要是因为传统手机、笔记本电脑等消费电子的需求回暖。同时，更重要的是，在AI产业发展的情况下，以光模块为主，包括内存、服务器等产品的零部件，也增加了非常多的产能需求。第二部分是汽车行业。汽车行业的增速主要有两个原因：第一个原因是，随着汽车电子技术加快迭代，包括激光雷达、多联屏等原本属于高端车型的应用配置逐渐向中低端车型渗透，带来了一些自动化投资。同时，我国还有一个特色，就是跨界入局的车企增加了很多新产线，也带来了自动化需求。整体来看，工业机器人的需求侧处于稳步增长状态，预计2026年仍可维持两位数增速。未来随着产业技术不断完善，预计也会保持稳步增长。

　　人形机器人：

　　投资逻辑与行情驱动

　　讲完工业机器人，我们来看人形机器人。很多投资人喜欢将人形机器人与新能源汽车进行对比，它们的相似度确实很高。比如，两个行业都是由特斯拉开启的技术革命，同时它们前期的政策驱动都非常强，产业上的供应链和资本市场的模式也都有非常高的相似度。

　　但是，它们的核心差异主要集中在产品上。当然，机器人的智能化水平更高，但核心差别在于应用场景。新能源汽车的应用场景比较单一，就是上路行驶。但是，人形机器人的应用场景非常复杂，目前还比较模糊、碎片化，整个行业仍处在探索阶段。

　　我们可以复盘新能源汽车。在2023—2024年的回撤之前，新能源汽车曾出现过两次较大的行情，这两次行情也都是整个产业由政策、主题驱动向盈利和基本面驱动过渡的体现。第一次行情是2016—2017年。这个阶段政策上出台了大量补贴，新能源汽车行业也出现了从0到1的起点，相当于一个临界点。第二波行情是在2019—2021年，这个阶段新能源汽车行业基本上已经完成了从政策到技术、市场，再到盈利的印证，整个行业进入基本面驱动的可持续行情。而且，越靠近龙头的企业，其盈利预期越确定，涨幅也一直领先。

　　我们来复盘一下人形机器人。它仍处在政策和主题投资阶段，这一阶段的特色是情绪周期。情绪周期有两个核心要素：一个是市场风格，另一个是事件催化剂。回顾一下2025年这波人形机器人行情。首先是宇树机器人在春晚亮相，接着是宇树在二级市场借壳上市，后来又有特斯拉发布产品。这种连贯、不断的催化剂，使得2025年这波机器人行情有了较大的向上空间。

　　但是进入2026年之后，整个人形机器人行业进入事件真空期，特斯拉也迟迟没有发布新机型；再叠加市场风格极度看好AI硬件，导致人形机器人出现横盘波动。我们在判断一个行业或板块是否受到投资人关注时，一个重要指标是成交额中枢。对比新能源汽车和人形机器人这两个产业，它们的成交额中枢都有明显上移。人形机器人是事件驱动的。我们可以看到，每次事件出现后，基本上都会出现成交额中枢上移，这也说明这个行业对资金仍有很大吸引力。

　　人形机器人：

　　技术拆解与产业进展

　　接下来对人形机器人进行技术拆解。人形机器人主要分为三个部分：硬件、大脑和小脑。从过去一段时间的发展来看，硬件基本已经成熟，小脑过去几年的发展也非常迅速。现在的核心瓶颈还是在大脑上。先来看PPT中的硬件部分。人形机器人的硬件并不是横空出世的产品，它的大部分部件，包括执行器、电机等，都是从其他行业进行技术迁移和技术集成后的产物。

　　以特斯拉人形机器人拆分为例，从硬件成本占比看，关节执行器、末端执行器和传感器三个部件基本上是机器人本体最主要的成本构成，也是硬件产业链中最核心的环节。如果未来特斯拉机器人实现量产，产业链中这部分的公司肯定会有较强的盈利预期。接下来讲它的大脑和小脑。机器人的大脑主要负责感知、规划和决策，小脑主要负责运动控制。小脑近些年的发展非常迅速，主要得益于一些新技术的应用，包括数据采集技术、深度学习、对抗学习以及模拟数据等。

　　我认为现在的小脑技术已经趋近成熟，处于完全可用的状态。以我们看到的春晚上的宇树机器人为例，它完成了很多复杂动作，令大家眼前一亮，基本上说明这部分技术已经处于非常可用的状态。现在主要的瓶颈还是在大脑上。

　　机器人的大脑有一个概念叫作具身AI，本质上是让机器人可以与真实世界互动。现在这项技术仍处在实验室阶段，它具体的研究路径、未来的技术框架和技术路径都存在一定争议，目前还没有非常确定的路线。但是，行业内普遍共识是，机器人的场景数据非常重要。谁能更快积累场景数据，并用这些数据训练新模型，谁就更有可能在未来产品的泛化能力和操作能力上形成绝对领先。

　　讲完机器人的拆解，再来看机器人最近的动态。海外动态主要以特斯拉为主。特斯拉在弗里蒙特的量产产线基本已搭建完成，规划产能为每年100万台；德州超级工厂于今年5月开始动工，预计2027年夏季投产，远期产量目标为1000万台。特斯拉2026年全年资本开支预计在250亿美元以上，主要用于AI训练和机器人产线建设。目前特斯拉已经向国内一些供应商下发了指引，预计到今年年末，周产能有望提升到2000台以上。

　　看完国外动态，再来看国内动态。2025年，国内机器人和人形机器人的出货量大约为2万台，其中宇树和智元各贡献了5000多台。预计2026年整体出货量能达到10万台。目前来看，主要用途仍是科研和数据采集。但是，根据财联社最新报道，国家电网预计2026年采购8500台具身智能设备，主要聚焦电力巡检，包括带电作业、应急救援和仓储物流四大场景。这可能是具身智能从实验室走向实际工业应用的重大突破。除了产业动态，在资本市场上，人形机器人的资本市场化进程也在2026年明显加速。宇树科技已经上会，另外有两家也已获得上市受理，还有更多家公司已经完成股改，下一步可能也在排队中。

　　投资主线、ETF与产业验证

　　接下来讲人形机器人未来的投资机会。第一个投资机会主要聚焦特斯拉量产。特斯拉于2022年发布第一代机型，2023年发布第二代，预计今年8月发布第三代机型。马斯克也已预告，这一代机型在性能提升和改进上会非常显著。国内一些供应链厂商已陆续收到小额订单，因此加入特斯拉供应链仍是一个比较复杂的过程。

　　从最初的准入阶段，到小规模订单的验证阶段，最后到量产阶段，能够参与到最后的这些公司，在国内都是非常优秀的公司。同时，特斯拉新品发布往往伴随着国内机器人厂商的拆机、验证以及自身升级，这也可能带来国内厂商对硬件需求的提升。

　　第二个投资机会，仍然锚定国内人形机器人本体厂。目前本体厂仍处于非常初级的阶段。根据宇树机器人的最新数据，2025年整体需求端中，科研占比达到75%以上，商业演出（包括商场演出）占15%左右，只有10%真正用于产业。未来，这些国内本体厂的硬件基本上都已经相对标准化，主要看这些本体厂能不能发现合适的应用场景。同时，2026年也会有非常多本体厂的资本市场运作，这些运作都可能带来一波催化剂，也都有可能成为持续的催化剂，为整个行业带来较好的盈利预期。

　　第三条投资主线仍然聚焦技术。特斯拉和国产机器人无论硬件还是软件，都在持续进化。硬件方面包括灵巧手轻量化、电池续航；软件方面包括大脑、小脑以及深度学习、语言模型等应用。

　　客观来看，新技术可能会给产业链带来一定不确定性，但更多会带来需求端的释放和应用场景的验证。在整个政策和主题投资阶段，新技术落地是这个产业股价表现的一个很好的催化剂，机器人的长期增长仍然值得期待。

　　根据摩根士丹利预测，到2050年，机器人保有量可能突破10亿台，全球市场规模也可能达到7.5亿美元。我国在“十五五”计划中也将机器人定位为未来产业，希望它能够成为继计算机、智能手机和新能源汽车之后又一个具有创新性、突破性的产品，也可以成为未来我国经济的支柱。在这个前提下，我相信我国也会有不断的政策支持。最后来看一下机器人投资相关的标的。

　　机器人ETF国泰（159551）跟踪中证机器人指数，选取为机器人生产提供软件和硬件的上市公司，目前共有64只成分股，其中包括刚才提到的工业机器人相关公司，也包括与人形机器人相关的公司，如机器人视觉、AI算法等。从行业分布来看，最大的行业是机械，占比48.9%；计算机占比16.7%；电力设备及新能源占比13.4%。这个结构也比较合理。抓住未来景气度上行以及特斯拉量产带来的硬件投资机会。

　　目前指数PE估值在64倍左右，处于历史80%分位。当前板块估值虽处于高位，但后续随着制造业复苏，叠加人形机器人的催化，我们认为板块仍有结构性机会。我今天的分享就到这里。

　　主持人：感谢吴总的精彩分享。机器人无疑是当前市场关注度最高的新兴产业之一。我们也看到，包括您刚刚介绍的机器人ETF，过去两年整体走势也有比较明显的涨幅。在当前这个时间点，投资者也普遍担心，是否已经提前反映了机器人行业未来几年的成长预期。在您看来，未来机器人产业最重要的验证变量是什么？大家也非常关心，后续投资机会更多来自机器人产业渗透率提升，还是来自产业链中龙头公司的盈利能力兑现？

　　吴中昊：回答机器人整个行业的问题，我们还是需要把它分成工业机器人和人形机器人两个部分。工业机器人是相对比较成熟的产业，其渗透率目前也已经比较高了。在这种情况下，我们现在更关注的是它需求端的修复，以及盈利的提升。对于工业机器人，我们比较关注的指标是订单量、产能利用率以及整体成本效率。

　　对于人形机器人，则是另一个投资逻辑。它仍处于整个产业的非常初期阶段，我认为可能处于“从0到1”的阶段。在这个阶段，观察一些指标的意义其实不大。政策和主题投资仍需关注事件催化剂能否形成股价共振，后期可以关注特斯拉量产的消息，以及国内这些本体机器人厂商上市的情况。